【内容提要】截至今年 3 月末，全国保险公司资产总额已达 1.3 万亿元。最近，保险公司谋求扩大投资范围的声音越来越强，这几天的消息和呼吁更是铺天盖地。如何用好管好 1.3 万亿这笔巨额资金，已经成为保险业的热点。

　　注：此文与刊发文章有不同程度的删节，请参照刊发文章，此为原文。

　　田先生是国内一家寿险公司资金运用部门的负责人。这个部门的主要任务，“说白了，就是保费收回来了，我们怎么让这些资金保值增值，做到风险收益比的最佳结合”。

　　但眼下田先生正在为这些源源不断收上来的保险资金发愁。“保险资金投资渠道本来就很窄了，仅限于目前所规定的几个领域。前一段时间保险资金在千呼万唤之下进入股市，进去没几天就套牢资金无数。”发愁的不止田先生一个，截至今年 3 月末，全国保险公司资产总额已达 1.3 万亿元。最近，保险公司谋求扩大投资范围的声音越来越强，这几天的消息和呼吁更是铺天盖地。如何用好管好 1.3 万亿这笔巨额资金，已经成为保险业的热点。

　　一、不怕拉不到保险款，最担心无处投资

　　在中国金融市场改革中，保险业的改革总是有些不赶趟，投资渠道就是个重要问题。目前，保险资金投资渠道仍然十分狭窄，只有银行存款、国债、金融债、企业债、证券投资基金和回购业务。保险业资产的快速增长，对保险公司来说并非好事，增速越快，对投资的压力越大。据悉，国内一家寿险公司在其资金运作过程中的闲置资金达到了令人难以置信的 300 亿至 400 亿元。

　　一位保险公司的老总对记者坦言：该公司已经将高速发展的提法改为稳健发展。因为现在该公司最担心的不是拉不到保险款，而是拉到的保险款无处投资。没有地方投资，拉的保险款越多，负担越重，所以并不是越多越好。由此，国内保险业潜伏着极大的风险，有人甚至称，下一个金融地雷将从保险业引爆。这种判断的依据说起来很简单：保险公司现在只是大量收取保险金，却没有合适的投资渠道。这种状况今后将导致保险公司遇到极大的赔付压力。

　　目前保险资金投资渠道尽管仍在不断拓宽，除了进行一般的银行存款、购买债券以外，保险公司还可进行大额协议存款，并购买证券投资基金等。但是，保险资金的投资首先要保证安全，第二是效益，另外还要求有灵活性，因为保险有偿付问题。国家对于保险资金的运用问题，一直是从政府角度给予支持。

　　从世界范围来看，保险资金的运用也是一个非常大的问题，因为在直接的业务承保方面，世界发达地区的保险界也很难取得直接的承保利润。以前主要是依靠投资利润来发展，但现在的投资环境和投资条件发生了变化，这是整个世界保险界遇到的问题。保险资金投资收益率在逐年降低，据人保公司一位人士介绍，从 2001 年到 2004 年期间，保险资金年投资收益率分别为 4.3 ％、 3.14 ％、 2.68 ％和 2.4 ％。特别是现在国内股市低迷的情况下，国内保险资金的运用又让人拿不定主意了。

　　二、企业债对庞大的险资来说近乎杯水车薪

　　目前，保险公司的赢利模式正逐步由以承保利润为主，转向承保与投资利润并重发展。由于保险公司许诺给客户的是越来越多的保险加投资的保单，保险公司急需找到可以高于银行利率回报的投资品种。除了投资基金外，企业债是一个重要的投资渠道。

　　然而，在目前的规定下，保险公司只能投资信用级别最高的企业债，如以前的三峡债券，很多普通企业债根本无法购买。此外，对于少数保险公司可以购买的企业债来说，保险公司拿到手的也很少。一位保险公司人士称：“不是国内的保险公司不想买企业债券，而是现在我们在一级市场上根本拿不到企业债。”

　　目前在交易所市场上，有能力持有长债的只有保险公司。其次，尽管长期企业债收益率大幅下降，但与同期限国债相比仍高出 100 个基点以上。很显然，在目前长债供应量有限的市况下，保险公司采用灵活策略，将投资目光由国债转向企业债券。但是，保险公司经常在二级市场上高价吃进流动性欠佳的企业债券，这对保险公司实属无奈之举，从中亦透视出目前机构资金运作压力仍然不轻。

　　去年，总额 20 亿元的北京地铁建设债券还未发售就已被预订一空。由于本次债券浮动利息和保底收益极具吸引力，机构投资者争先认购，主力是保险公司，由于这些公司年底资金面比较宽裕，故投资欲望相对较强。国内保险资金投资渠道狭窄，这已成了困扰国内保险业发展的重要瓶颈，也是导致内资保险公司重规模轻效益的重要原因。 20 亿的地方政府建设债对他们并不解渴，而国内保险业单纯的规模扩张可能还会继续。

　　有业内人士透露，虽然保险公司一直与企业债券的发行券商们保持着非常良好的关系，但一个十几亿元的户头往往只能拿到价值几千万的企业债券，几乎无法满足保险公司对企业债的需求。这个问题部分地反映了企业债的发行机制存在缺陷。因此，未来不仅要对企业债市场大幅扩容，也需要考虑调整发行机制。

　　三、“遍山狐狸一只鸡”的保险资金

　　其实，最令市场关注的，还是保险资金进入股市的问题。但由于国内股市长期不景气，保险资金一直是站在河边，就是不敢下水，“常闻楼梯响，不见人下来”。

　　在千呼万唤、众人推磨的情势下，保险资金终于羞答答进入证券市场。然而，保险资金进入证券市场以来，受到股市整体大环境的影响，表现一直未能尽人如意，出现了始料未及的严重亏损。

　　去年人保财险投资于上市及非上市证券的净亏损近 9.48 亿元，其中仅基金浮亏就达 7.4 亿元。加上中国人寿、平安保险公布的年报，三大保险公司的投资浮亏已逾 25 亿。从人寿、人保、平保、再保的被套，到证券公司深不可测的窟窿，以及银行业巨额的不良资产，中国金融市场已经到了决战的严峻时刻。

　　保险资金火线入市，但是困境重重。某保险资产管理公司内部人士表示，“入市对我们来说，最大的困境用一句话来形容，就是：遍山狐狸一只鸡！”他认为，目前的 A 股市场缺乏真正有投资价值的股票，而一些有投资价值的股票又已经被机构盘踞，在这样的局面下，保险资金入市投资可谓举步维艰。事实上，保险资金入市讨论良久，有关方面对其入市操作手法也早有研究。保险资金看好的股票，机构都早已囤积居奇已久，决不会轻易放手，而市场上缺乏真正具有投资价值的股票。

　　保险资金寻求的是稳定的，具有明确的远期收益的资产，否则，保险公司不仅赚不到钱，还可能在证券市场中亏钱，进而拖垮保险公司。但问题是，在目前的国内证券市场中，很难找到这样的可投资股票。再加上市场缺乏有效的避险工具，保险资金直接入市之后，单边做多赢利的市场风险巨大。如果希望保险资金来提振国内证券市场的士气，现实已经在证明，恐怕只能是一厢情愿。

　　不但如此，来自证券投资基金的投资不断下拉着保险业的投资收益率，例如 2004 年中国人寿来自证券投资基金的未实现亏损达到 10.72 亿元，中国平安投资封闭式基金浮亏高达 7.89 亿元。

　　此外，部分证券公司“胡作非为”，给保险资金带来极大隐患。保险两巨头理财栽跟头，一家栽汉唐，一家栽闽发。刚成立不久的中再人寿大半资本金，这笔巨额资金委托给了汉唐证券，能否收回目前尚难预料，估计大半已经打了水漂。而在这之前，中国人寿在闽发的账户上有 4.46 亿的国债，由于闽发证券陷入危机，目前看来，该笔资金收回的可能性微乎其微。不仅如此，闽发证券以 8 亿元的注册资本，负债据说竟达到了惊人的 220 亿元！

　　在中国人寿交由闽发证券托管的国债出现风险后，目前尚不得而知，保险公司还有多少投资“烂”在券商手里？究竟有多少保险资金交由证券公司托管的资产存在风险？除却中再人寿、中国人寿，其它保险公司的情况如何？此间盛传新华人寿因为巨额资金沉淀于南方证券，以致上市之路生变。目前大概有近 20 家高风险的券商，最高风险的券商有 9 家，其究竟是走破产清算还是重组之路，尚未得知。以目前中国券商的整体情况，恐怕这种事以后还会不时曝露，而对各家保险公司的怀疑可能会持续一段时期。

　　四、保险公司已经在着手准备实业投资

　　一年一度的全国保险工作会议上，保险资金运用一直是大会的主要议题。细心的人会发现，在 2004 年底的一次“保险业资金运用研讨会”上，保监会副主席吴小平的讲话颇为引人注目。吴透露说，为保险业培育新的盈利模式创造条件，保监会正在研究保险资金间接投资基础设施建设项目及其他渠道。

　　据悉，目前保险公司对实业的投资，除了大型基础设施，主要还有高速公路、港口、石油储备基础设施、东北老工业基地建设等。在保险资金投资实业方面，平安保险和太平洋保险走在了前头。

2004 年，太平洋保险集团斥资 10 亿元参股复旦大学太平洋金融学院（有关参股具体详情，参见资料一），以各种“擦边球”的方式探索投资多元化的道路。其后，平安保险集团也向监管部门和国务院提交成立保险产业投资基金的申请，着眼于投资中长期基础设施项目（有关筹备具体详情，参见资料二）。除此之外，国内保险公司长期以来，一直热衷于与足球产业联姻（有关联姻具体详情，参见资料三）。

　　尽管目前还没有政策突破，但据了解，平安保险集团的实业投资机构正在积极筹备中，而为了规避金融企业不能投资实业的监管障碍，实业投资项目向保险公司定向发债券或信托凭证有可能成为突破方式。平安保险集团有关人士透露：“我们投资实业正处于研发阶段，目前尚无具体时间表。”据了解，早在 2004 年 8 月，平安已选派有关人士到北京筹备开设一家投资机构，主要解决平安以后在资金突破方面的障碍，而且已选定一位投资领域的外籍专才做这家投资机构的负责人。

　　五、保险资金“擦边球”投资有望合法化

　　目前国内保险公司涌动着一股实业投资的冲动，而这种热情却因受制于保险法的限制而难以化为现实。现行《保险法》规定，保险公司的资金运用局限于银行存款、买卖政府债券、金融债券等较小范围内，风险虽小，但收益也不高。

　　虽然保险资金被允许进入资本市场，但由于股权分置试点带来的不确实性，所导致的股市长期低迷，又使保险公司暂时不愿过多涉足。在一些保险界人士看来，风险更大的股票市场都对保险资金放开了，诸如北京奥运会、上海世博会这样的大型公共设施建设项目，也不应将投资渠道仍然狭窄的保险资金拒之门外。一方面，这些项目所需资金巨大；另一方面，项目的背后是政府信用支撑，风险小而收益稳定。

　　政策方面的限制是主要原因，而近期启动的《保险法》再修改工作有望为保险公司打开多元化投资大门。《保险法》规定，保险公司的资金不得用于设立证券经营机构，不得用于设立保险业以外的企业。眼下《保险法》第二次修改活动的启动，让保险公司看到了突破禁区的时机。业内专家普遍认为，保险资金的投资渠道问题将会成为此次《保险法》修订的重点，而保险资金可否投资于以基建为主的实业领域则将成为一个焦点问题。

　　此外，保险资金运用模式的创新和投资渠道的拓宽，已被列为此次《保险法》修改的工作重点之一。有业内人士认为，除允许保险资金投资国家基础建设项目，还应鼓励保险企业探索金融经营的有效形式，如建议允许保险公司依法参与发起基金管理公司、参股信托投资公司，收购、设立商业银行，以实现保险与银行、证券等业务有机结合、协调发展，逐步形成金融服务产业集群。目前内地保险业的投资只限于存款、国家债券、企业债券以及认可的基金，预计放宽投资渠道后，保险公司可投资于内地的贷款业务、房地产项目以及更多的认可基金。

　　另据记者目前所掌握的信息，《保险法》第二次修改工作的重点内容有十三条，而“保险资金运用模式的创新和投资渠道的拓宽”不出意料地位列其中。眼下，中国政府实行的是稳健的货币政策和财政政策，现在的资金面不会再那么宽裕，这更为保险资金渠道向实业的拓展提供了一个难得的机会。譬如一些大型基础设施建设和投资项目，可能会转而希望从保险公司那里融资。

　　六、保险资金投资实业祸福难料

　　根据 2004 年新出台的《投资体制改革方案》，将鼓励保险资金用于间接投资基础设施和重点工程项目。这显然将为保险资金的使用开了一个大口子，但是扩大保险资金使用范围不是这么简单的事情，祸福其实难料。

　　这一方面表现在对债券市场的影响。目前，保险资金是国债投资的一大买主。那么在资金扩大了使用范围之后，由于保险资金扩大了使用范围，那么在它的使用范围之内，存在着资金结构调整，即：在风险一定的情况下，将资金投向回报率比较高的领域。在这个资金的运动过程中，将引起保险资金使用范围内的资本回报率拉平。

　　以放开保险资金投资基础设施建设为例，由于基础设施的自然垄断性，投资基础设施行业一般风险较低，而收益稳定，加上期限对于保险公司也比较合适，因此保险资金涌入这个领域是不可避免的。这将产生这样的后果：或者债券市场的到期收益率会向基础设施行业靠拢；或者因为资金的大量涌入，基础设施行业收益率下降。上述结果，无论从那种角度看，对于极其脆弱的银行业而言，打击都是巨大的。

　　从目前的政策取向来看，监管部门似乎更加倾向于鼓励保险公司设立资产管理公司，变相达到拓宽保险资金投资范围的目的。值得注意的是，如果对保险公司设立资产管理公司的制度设计不当，很可能成为一个新的风险源。因为资产管理公司身负“硬性”的盈利要求，若资产管理公司的利润得不到保证，则保险公司承保的利润将很快被摊薄，甚至陷入亏损。

　　再次，这些资产管理公司的资产十分庞大，与此同时，资产总量的增长也将极其迅速。进行如此资产特点的资产管理工作，难度很大。国内保险公司正热衷于成立资产管理公司，为进行多元化投资进行准备。资产管理公司发起的基金投资方向可以十分多样，而由于公司本身的特点，基金将极其易于追求风险资产。

　　从理论上说，保险机构在资金运用方面什么都可以做，只是目前还没有那么多产品供其来做。比如投资企业债还受到一定的限制等。至于进入实业产业，这是一个国际惯例，但是当前不宜进入得太多，如保险资金进入房地产行业就要慎重。

　　如果不允许这些资金进入实业领越，那么仅资本市场有几多“金”可淘？如果放开他们的投资领域，那么因为我们在上面提到的资产管理公司的特点，这些资金甚至可能进入风险投资，甚至在政策许可的条件下进入不熟悉的海外投资领域；而由于投资的多样化，更加导致了资产管理难度的增加。从控制风险角度看，最好是能够从制度层面解决保险公司本身的风险意识与风险控制制度问题，这些才是根本问题。限制投资范围的措施，是治标不治本的。（ 2005 年⊙新经济导刊）

　　资料一：复旦大学太平洋金融学院

　　复旦大学太平洋金融学院是国家教育部 2004 年批准成立的民办性质的独立学院。学院由复旦大学和中国太平洋保险（集团）股份有限公司共同设立。太平洋保险（集团）公司当时承诺，对于优秀毕业生，公司将优先录用。

　　据媒体披露：“该学院预计总投资接近 20 亿元人民币，为目前内地二级学院之最。太保此番出资近 10 亿元人民币，占 50 ％的股权。”截至 2004 年 8 月 17 日，太保集团不仅向金融学院注资 1 亿元资本金，而且投资 8 亿元为金融学院进行基础设施和工程的建设。

　　然而到了 2004 年 10 月，就在金融学院破土而出，开学典礼隆重举行，第一届学生 600 余人入学的同时，保监会下发整改通知要求太保集团就金融学院投资问题进行整改。保监会的整改通知要求太保集团从金融学院中退出。无奈之下，太保集团只能从金融学院中抽身而出，让大连实德集团的子公司北京实德投资有限公司代为持股。业内指，保监会极可能要求太保集团对金融学院投资问题进行二次整改。

　　太平洋保险集团董事长王国良一直呼吁允许保险公司参与大型基础项目建设。他曾经争取到投资浙江杭州湾跨海大桥 25 ％的股权，并为此特别向有关部门呈送报告请求特批。王国良算过一笔账，这个项目建成上市，每股价格如果 10 元，太保集团投资 10 亿元，除去成本利息，能赚 8 亿元。但由于保监会没有批准，短短 10 天，王国良争取来的浙江杭州湾跨海大桥的股权被民营企业家一抢而空。按照有关法律，保险公司不能投资保险以外的企业，这个在他看来稳赚不赔的投资计划因此泡汤。

　　资料二：平安保险产业投资基金

2004 年 12 月中旬，平安保险集团有关负责人透露，公司已形成具体方案，已向保监会和国务院申请成立保险产业投资基金，目标是投资国家长期基础设施项目。据悉，其他保险公司也打算“上书”，请求建立相关产业基金。

　　中国平安保险（集团）股份有限公司总经理张子欣表示，资产负债不匹配和市场风险是保险投资过程中的两种最主要风险，建议允许保险资金参与基建项目、物业投资和诸如房屋按揭、国内法人股等其他渠道的投资。

　　他指出，传统寿险的负债久期一般超过 20 年，目前，我国保险公司可以配置到的资产久期一般只有 5 年左右。保险公司资产大量集中于银行存款和债券，而市场利率连续走低，保险公司的市场风险逐渐加大。

　　平安保险集团有关人士透露：“我们投资实业正处于研发阶段，目前尚无具体时间表。”保监会内部人士亦表示，至少短期内，保险资金现有投资渠道不会有大变动，开新渠道的可能性不大，现有的投资渠道比例逐步放开倒有可能。

　　据悉，平保集团董事长马明哲在把目光投向国家重点工程和基础设施建设。他的这个想法在今年初召开的全国保险工作会议上，得到了中国保监会主席吴定富的支持。

　　资料三：华安保险探营湘军足球俱乐部

2004 年晚些时候，湖南当地有一家媒体报道称：“ 3 月底，华安保险公司与湘军足球队原股东之一的科力远集团达成协议，华安保险公司将成为湘军足球俱乐部的新东家，华安已经将 300 万元资金打到了其账户上，目前华安正在牵头重组俱乐部。”

　　消息一经媒体报道，湘军足球俱乐部副总经理丁一便立刻向媒体澄清道，“华安保险投入的 300 万元只是广告赞助，并非入股足球俱乐部。该俱乐部新东家是另外的一家企业。”

　　其实，华安并非第一家对足球俱乐部“青睐有加”的保险公司。平安保险和太平洋保险都曾经分别尝试或有意执掌深圳足球俱乐部和四川大河足球俱乐部，但目前都已经相继被迫退出。退出的原因是，《保险法》有关限制条款的规定。

2002 年 12 月 30 日，平安保险公司在执掌深圳足球队 6 年后正式宣布退出。而造成平安退出的原因有很多，比如有平安保险上市的原因，但主要原因还是《保险法》的限制性条款。

　　有别于平安，太平洋保险的“触球”尚未尝到甜头便宣告夭折。 2003 年初，太平洋保险宣布收购四川大河足球俱乐部，声称由集团下属的两家“非保险企业”完成该项收购。但随后便收到保监会发来的红头文件，文件明确指出，太平洋保险不得直接、亦不可以以任何形式间接参与收购足球俱乐部。

    博客中国 (2005-06-26)